一、 基金經理的擇時行爲
基金經理的擇時能力既包括對整個股票市場的牛熊狀態判斷，也包括對各個細分行業板塊的機會判斷和對具體股票的操作判斷。一個基金經理如果總是能夠準確把握熱點行業和股票，那麼他的業績在熊市中也會很漂亮，受股災的影響也會較小。然而這樣的人和基金可遇不可求，大多數基金都會跟着大盤劇烈波動。因此，對於大多數偏股型基金來說，最靠譜的辦法只有一個——倉位控制，這考驗的是基金經理對整個市場行情的判斷能力，即對大盤的擇時能力。下面我們來看看基金的倉位控制行爲是如何體現的。
a) 通過分紅來控制倉位
對於偏股型基金（股票型和偏股混合型等），由於有股票投資比例的限制，所以即使在熊市中也只能重倉堅守。這類基金無法通過靈活的倉位控制來降低單位淨值的波動風險，但可以通過分紅來間接降低投資者的股票倉位，同時可以降低累計淨值的波動風險。我們先通過圖1來看看分紅的基本原理。
圖1：基金分紅原理示意
假設投資者在基金淨值爲1的時候申購了10000份，在淨值達到2.2的時候，基金分紅1元每份，同時單位淨值變爲2.2-1=1.2，投資者獲得10000元現金分紅，同時仍然持有10000份基金，總資產是10000元現金+12000元基金。之後股市下跌50%，基金單位淨值從1.2腰斬到0.6，此時投資者的總資產爲10000元現金+6000元基金，相對期初的總投資收益爲60%。如果基金沒有分紅，則淨值將會從2.2腰斬到1.1，投資者的總資產爲11000元基金，總投資收益只有10%。
因此，分紅之後，儘管基金的單位淨值仍然會受到股災的衝擊，但是累計淨值會保持在較高的水平。這樣做即保護了投資者的收益，又能夠把累計淨值曲線做的漂亮一些。雖然基金分紅不總是爲了躲過熊市，但從長期來看，分紅的確能夠保護投資者的累計收益。圖2列舉了一支經營時間超過10年的股票型基金的淨值曲線，其中藍線是累計淨值，黃線是單位淨值，紅色豎線標記了分紅的時間點。從圖中可以看出幾次在熊市前期的分紅有效降低了累計淨值的下跌幅度。
圖2：分紅對基金累計淨值的長期影響
然而，不幸的是很多投資者會選擇自動紅利再投的方式，即用現金分紅重新申購更多的基金份額，這樣一來，分紅減倉的效果就呵呵了。事實上，基金分紅的時候不會告訴投資者分紅的原因究竟是不看好後市還是僅僅想拉低單位淨值，因此長期投資者的最佳操作方式要麼是關閉自動紅利再投，像股東一樣靠分紅來獲得長期收益，要麼是根據自己的判斷決定要不要紅利再投，以博取更多資本增值的收益。
b) 主動倉位控制
如果說分紅是一種較爲被動且意圖不是很明確的倉位控制手段，那麼什麼樣的基金有積極控制倉位的能力呢？圖3顯示的是從2010年起各種偏股型基金的數量佔比，值得注意的是，從2015年開始，“靈活配置型混合基金”的比例迅速增加，目前已經佔到全部偏股型基金的60%以上。根據銀河證券的基金分類體系，靈活配置型混合基金指的是：
基金名稱或者基金管理公司自定義爲混合基金的，且基金合同載明或者合同本義是股票和債券大類資產之間較大比例靈活配置的基金。
圖3：偏股型基金的數量佔比演變趨勢
從分類定義來看，靈活配置型基金是有主動倉位控制的可能性的，圖4展示了近3年表現較好的幾支純股票型基金和靈活配置型基金的累計淨值表現，從圖中很容易看出二者2015年股災時的差異：第一幅圖是2支表現中上的股票型基金，在股災後它們均有兩次較大幅度的回撤；第二幅圖是2支靈活配置型混合基金，其中紅色的基金在牛市定點準確的把握減倉機會，以幾乎空倉的狀態平靜的度過接下來幾個月的劇烈震盪行情，然後在股市平穩之後重新入場，藍色基金則保留了部分倉位，震盪期波動幅度較小。
圖4：股票型基金和靈活配置型混合基金對比
不過即使是靈活配置型基金，真正能做到準確擇時的也是少數。下面我們來看看如何通過基金的基本風險和收益指標來挑選出這樣的基金。
二、 如何篩選有擇時能力的基金
由於本文的目的是篩選出既能夠獲得股票高收益又能及時退場的基金，因此需要同時考慮基金的收益能力和風險控制能力，可行的方案有兩種：使用風險調整後收益指標如夏普比率，或者分別考察收益指標和風險指標。另外，爲了考察基金在各種市場環境下的表現，統計時間窗口設定爲最近3年，這樣就包含了牛市、熊市、震盪市等各種情況。
a) 風險調整後收益
我們選用夏普比率作爲風險調整後收益的代表。圖5是十種常見基金類型的3年期夏普比率分佈圖，豎線表示指標最小值到最大值的範圍（負值已截掉），方塊表示平均值。
圖5：常見基金類型的夏普比率分佈
從圖中可以明顯看到，債券型基金的夏普比率波動範圍很大，股票型基金的平均夏普比率較低。因此這個指標僅適合在同類型基金之間進行比較，如果將股票和債券型基金混在一起，那麼夏普比率最高的都是債券型基金。靈活配置型基金由於資產比例範圍很靈活，所以既有長期收益平穩上升的“偏債型”基金，也有淨值劇烈波動的“偏股型”基金。因此，夏普比率並不適合直接對全部靈活配置型基金進行排序（這也反映出了指標本身的合理性問題，所謂單位風險究竟應該怎麼定義）。
b) 收益-風險二步法
比較接近投資者日常操作的做法是分別考察收益和風險指標，我們用3年期復權淨值增長率作爲收益指標，用3年期最大回撤作爲風險指標，圖6是按收益指標從高到低排序的前30支靈活配置型基金的指標數值，紅線是3年期增長率，藍線是最大回撤。我們的目標就是在相似的收益水平下找到回撤的局部極小值點。事實上多種常見風險指標都能得到類似的結果，比如收益標準差。
圖6：靈活配置型基金的收益風險排名
很多基金投資網站都有按收益指標進行排序的功能，但是風險指標卻比較少見。儘管如此，上述操作仍然是較爲可行的判斷方法，可以快速找到如圖4（下）那樣的基金。
三、 結語
a) 股市有風險，上述所有分析都是對歷史的過擬合，歷史表現不代表未來。
b) 但基金與股票不完全相同，上述分析的基本假設是基金公司的研究團隊和基金經理的能力具備一定延續性。
c) 挑選有擇時能力的基金適合那些希望長期參與股票市場，又沒有精力自己做擇時的投資者。本系列下一篇我們將介紹幾種投資者較容易操作的簡單擇時策略。
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