全球頂級金融機構Citadel：堡壘如何建成｜精品投行系列二
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2020年1月2日，中國證監會發布開年第1號公告，稱與含上海司度在內的5家公司達成行政和解，和解金合計超6.8億元，其中上海司度一方即因涉嫌違反賬戶管理使用的有關規定繳納了6.7億元，這也讓其關聯公司Citadel——這家掌管300多億美金、聘請美聯儲前主席伯南克作爲貨幣政策顧問的頂級美資金融機構躍入視野。
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Citadel：發端於大學宿舍，風起青萍之末
Citadel創始人爲Ken Griffin，早在1987年，這位當時19歲的哈佛大二學生便開始在宿舍用傳真機、個人電腦、電話和借來的20幾萬美元進入投資領域，到1990年，正式創建Citadel（字面意：城堡），以自己開發的軟件程序進行可轉債交易，初始資金第一年回報率即高達70%。發展至今，Citadel已成爲全球資產管理規模最大的多策略對沖基金之一。
數據來源：華銳金融科技研究所根據公開官方數據整理
2002年，Citadel推出其做市部門，以捕捉自動交易的增長機會，這個部門後來從Citadel業務中分拆出來，成爲Citadel Securities，現已成爲全球頂級做市商，滿足銀行、對沖基金、政府等機構的流動性需求，業務涉及股票、期權、固定收益等多個板塊。
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業務情況：對沖基金+做市商，兩個領域的極致
1、 對沖基金業務
從管理資產規模來看，Citadel近年來的資產管理規模實現了穩步增長，根據官方披露，其2017、2018、2019年資產管理規模分別爲270、301、322億美元。但事實上，一份1月份提交給美國證券交易委員會的文件指出，因爲對槓桿的積極運用，截至2018年底，Citadel總管理資產規模在當時已達1942億美元。
數據來源：華銳金融科技研究所根據公開官方數據整理
Citadel股票投資主要分三個板塊：Citadel Global Equities（CGE）、Surveyor Capital、Ashler Capital。
Citadel Global Equities（CGE）創建於2001年，是Citadel佔比最大的核心業務部門，擁有165名平均從業年限11年的專業投資人員，主要投資於消費、能源、金融、醫療保健、工業材料、TMT等領域，投資模式也以基本面分析、事件驅動等非量化方式爲主。
Surveyor Capital創建於2008年，採用的是多經理的股票策略，在公司風險管理平臺上依據基本面分析等方式自下而上地篩選投資標的、構建投資組合。Surveyor Capital擁有175餘名投資專業人士，其中分析師平均從業年限12年，投資經理平均從業年限19年。
Ashler Capital成立於2018年，以紮實的基本面分析、市場中立策略賺取收益，主要聚焦於醫療、能源、TMT、消費、金融行業和風險套利等。
除了股票投資業務外，根據投資標的的不同，Citadel還有相應的宏觀與固定收益、大宗商品、信用、量化策略等團隊，通過多品種、多策略、beta中性、全球市場投資分散風險、獲取收益。
2、做市業務
做市業務方面，Citadel Securities是紐約證券交易所最大的指定做市商，也是全球最大的ETF交易商之一，截至目前，其自動股票交易平臺經手的交易額佔美國整個股票交易市場的21%，佔個人投資者交易總量的42.1%。除股票及期權外，Citadel Securities的做市業務在美國國債、利率掉期、信用指數、外匯交易方面均業績斐然，以先進的交易技術、數據分析能力和風險管理水平滿足客戶的多樣性需求，爲包含資產管理公司、銀行、對沖基金、保險公司、養老金等500多家機構客戶提供流動性。
以2020年6月4日數據爲例，美國股票市場單日交易總量爲147億股，交易總價值約4882億美元，以處理其中的21%計算，也即Citadel Securities單日交易量即達31億股，處理交易總價值在1025億美元，超過了紐約證券交易所當日的交易總額（1014億美元）。對比同日上海證券交易所的數據，股票成交金額總計2549億元，約360億美元。可以說Citadel Securities單家公司每日股票成交額是極大的，其信息系統承載力和交易能力可見一斑。
2020年6月4日美國股票市場單日交易情況
2020年6月4日上海證券交易所單日交易情況
數據來源：華銳金融科技研究所根據公開官方數據整理
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風險管理體系：穩定發展的基石
不論是7倍槓桿的對沖基金業務還是每天處理鉅額交易的做市業務，都蘊含着對於公司風控能力的極高要求。Citadel將風險管理視爲投資流程的重要補充，也作爲公司長期發展和獲取穩定收益的核心能力之一，爲此，Citadel組建了專門的風險管理團隊，成立了風險管理中心，並在全集團加強風險管理的文化，通過壓力敞口和流動性的管理、風險資本的分配來確保投資組合在行情向好時跑贏大市，並在市場不景氣時保護客戶的資金。
圖片來源：華銳金融科技研究所根據公開官方數據整理
1、組織架構安排：專門的風險管理團隊
Citadel對沖基金業務風險管理團隊全名投資組合構建和風險小組（Portfolio Construction and Risk Group，PCG），該團隊由專門的研發團隊給予技術支持，獨立於投資業務運營，並直接向CEO彙報。在交易前，風險管理人員與投資組合經理合作，通過定量等方式進行風險評估和管理，確定潛在交易對於投資組合風險和壓力敞口的影響；事後，PCG評估投資情況，並據以分配風險資本，確保組合在各種市場條件下都能取得良好的業績。上文提到的Citadel Global Equity、Surveyor Capital、Ashler Capital等每個基本業務條線也都內置有專門的風險管理人員。
在Citadel Securities，除了有風險管理人員實時監控風險和調整資本限額外，公司還設有一個專門的電子交易風險管理委員會，該委員會推進公司不同的做市業務之間定期溝通協作，並制定策略來管理自動交易產生的風險。
2、 風險管理中心：可視化管理系統
Citadel的風險管理中心是公司開發的用於可視化管理風險的創新系統，其前端建於2014年，由一個27’x 8’交互式觸摸屏組成，旨在以可供快速理解的方式可視化數據。後端系統連接到全球每個Citadel辦事處，並對各地風險情況進行連續監控，提供投資組合的風險全景。依託風險管理中心可用的數據量和其可視化效果，Citadel能夠更有效地評估投資組合經理和做市商的風險敞口。正如Citadel的首席風險官Joanna Welsh所說，“就像一艘輪船，每天進行少量的連續轉向比進行重大的被動校正更有效。風險管理的核心是信息，而風險管理中心的重點是確保以有用且有效的方式呈現風險信息。”
Citadel首席風險官Joanna Welsh於風險管理中心
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2008年下半年，Citadel當時的基金虧損超過預期，這也促使公司的風控工作將其重心從基於歷史數據審視市場風險更多轉向預測未來方面。例如，傳統風險預測通常以歷史情景分析建模，而Citadel業已建立新的預測模型，以強大算力和網絡模型賦力風險分析，評估瞬態主題風險，以更好地對未來的情況進行預測，提升策略開發和交易執行水平。
3、 文化建設：強化風險管理理念
完善的風險管理體系固然重要，但是隻有當風險管理成爲投資經理對潛在交易和投資組合分析的核心考慮因素時，有效的風險管理才能實現。Citadel在全公司範圍內持續加強其風險管理文化，每天模擬投資組合在不同危機環境下的變化情況，只要在一些場景中的投資損失超過了可以容忍的限度，Citadel就會調整投資組合。Citadel鼓勵風險管理人員與投資團隊進行持續溝通與協作，在對投資組合深入瞭解的基礎上，實現風險管理和業務發展的良性互動。
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信息技術應用：從科技賦能延伸到科技主業
如果說對沖基金業務還屬於依託科技賦能投資管理，那麼成立於2002年的Citadel Securities則幾乎可以定義爲一家從事金融業務的科技公司。Citadel Securities現任CEO趙鵬就是名量化交易專業人士，從北大數學系本科、Berkeley統計PhD畢業後加入Citadel，在Citadel和Citadel Securities都曾任職，升任CEO前是Citadel Securities的首席科學家。全公司對於信息技術應用的重視可見一斑。從平臺搭建、人才儲備到通過外部合作構建生態，Citadel Securities持續推進並受益於信息技術的應用與發展。
1、自動化實現，高頻交易平臺搭建
（1）自動化交易平臺
Citadel Securities作爲全球頂級的做市商，其交易技術將經紀商銜接至其流動性系統，並通過持續的研究與開發，不斷對系統升級以更加快速、可靠地在不同市場規則下執行交易。藉助其自動化交易平臺（Automated Trading Platform），Citadel Securities從所有美國交易所和多個替代場所獲取流動性，交易了美股交易量的約21%。與此同時，Citadel Securities也扮演了逾3000種期權做市商的角色，併成爲美國期權交易市場頂級的流動性提供商。
（2）Citadel Connect
隨着場外交易的發展，相關業務的風險管理也愈發重要，基於此，Citadel Securities創新性地研發了即時下單取消平臺（Immediate-or-Cancel order，IOC），通過系列算法和智能下單工具來獲取流動性並最大化效率，確保滿足客戶自定義交易偏好需求的同時，努力將市場影響降至最低。
2、硅谷挖角，頂尖的科技人才儲備
頂尖的交易平臺離不開頂尖的人才支持，隨着華爾街的競爭日趨成爲信息技術的競賽，對於技術的重視也體現在Citadel和Citadel Securities的人員配置上，不論是對沖基金還是高頻做市業務，都越來越多地從高科技公司招兵買馬，以具有競爭力的薪酬待遇和有挑戰前景的工作內容來吸引非傳統金融公司出身的信息技術從業人員。除Citadel Securities CEO趙鵬數理統計背景深厚外，Citadel還聘請前微軟 AI 首席科學家鄧力教授作爲首席人工智能官，率先將雲計算、機器學習等先進技術滲透至每種業務類型。
除此之外，Citadel Securities的其他高層職位還包括前微軟首席運營官凱文·特納（Kevin Turner），Workday的前工程副總裁John Schuster，Google的首席工程師Seth Hettich，Cisco工程師Skip Booth，曾在Juniper Networks、Cisco Systems和VM ware雲平臺業務部門等公司任職的Nawaf Bitar等。
3、外部合作構建生態
除了提升自研能力外，Citadel Securities也注重通過外部合作的形式延展自身的技術能力和交易水平。通過差異化的互動與合作，在原有信息技術能力的基礎上，充分利用和發揮合作伙伴的資源和優勢，實現商業利益的共贏。
信息來源：華銳金融科技研究所根據公開官方資料整理
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人員管理：扁平架構與高流轉
作爲一傢俬人公司，Citadel沒有動機向公衆說明和解釋其人員管理方面的情況與政策，但仍舊可以通過各種渠道的僱員反饋，管中窺豹側面瞭解其內部工作環境。與全公司通力協作支持管理幾個投資組合不同，Citadel對沖基金業務採用的是multi-manager platform，也即僱傭多個投資組合經理，形成一個個的小團隊，以彼此相對獨立、內部競爭、扁平化的結構去進行投資管理，公司在資源方面予以支持，在小團隊下公司人員對於項目參與度較高，往往有機會推進全流程。也因爲策略間相關度不高，使得Citadel在加槓桿的情況下依舊將風險控制在可控範圍內。
公司點評網站僱員評價
數據來源：華銳金融科技研究所根據公開官方數據整理
協同與競爭的平衡是企業管理永恆的話題，與Citadel相似的，騰訊內部也有種“賽馬機制”，其本質亦是團隊間相互競爭，而後資源對優勢團隊進行傾斜。這種機制對於提升團隊效能很有激勵，也的確催生出了微信這樣的現象級產品。但同時，其負面效應也表現在兩方面，一是團隊間的信息隔離，二是給公司造成了資源的浪費。2018年底，雲與智慧產業事業羣（CSIG）宣佈放棄賽馬機制，強調不同團隊的更多融合。而從Citadel近期的招聘情況來看，也有更多向強調“協同”而非“競爭”發展的趨勢，以集中式的數據平臺（centralized data platform）減少內耗。
人員管理方面，Citadel充分顯示了其用人方面“財大氣粗”的屬性，一方面，通過優厚的薪資待遇及工作中較大的施展空間來吸引人才，另一方面，作爲對時間高度敏感的投資及交易公司，Citadel的人員管理是高度績效導向、追求快速推進和反饋、高淘汰機制的，嚴苛的績效考覈+高工作強度+快節奏，促使公司雖待遇可觀但離職率也較高，被稱爲“芝加哥旋轉門”，即便multi-manager platform的組織架構使得即便個別人員離職也不會對公司發展造成較大的衝擊，但人員的頻進頻出也勢必對業務推進造成一定的影響。事實上，前文提到的前微軟首席運營官（COO）凱文·特納（Kevin Turner）也在加入Citadel Securities半年多後離職。本文不評價這種人員管理機制的優劣，或許也是公司業務和文化屬性導致的必然。
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他山之石：Citadel對於國內金融機構的啓示
1、以技術做金融是可行的
Citadel上世紀成立伊始就有着科技的基因，發展至今，即便是其對沖基金的投資業務，Citadel的投資組合經理、交易員以及分析師也都非常重視技術應用和定量研究的重要性，並不斷嘗試將其納入投資流程。Citadel不斷提醒其技術人員，他們是在解決金融市場的問題，而非僅僅編寫代碼。藉助對人工智能、深度學習、雲計算等新技術的投入和應用，Citadel資產管理團隊得以覆蓋更海量的數據、更長的數據週期和更廣泛的數據領域，通過更快速、準確的策略開發和交易執行，來發掘更多有價值的信息與投資機會，獲取更高的回報。
而在Citadel Securities，基於高頻交易的做市業務對於信息技術的依賴程度自不必提，對於系統準確性和穩定性的要求極高，整體的設計與開發都是複雜的工程，還要高薪聘請既能準確把握金融需求、又對技術有充分判斷能力的交叉領域專業人才，才能以更高概率實現一個符合預期的低延時的交易系統。
由此可見，作爲一家金融機構，Citadel相當一部分核心競爭力是構建在信息技術領域的優勢上的，工程師並非在傳統意義上的中後臺部門，而更多在前臺業務中發揮作用和影響力，對於國內機構的投研、交易、風控合規等給出了一些新的思路。以投研爲例，金融領域的數據存在着噪音極多、大量信息非標準化的情況，很多有潛在價值的內容以社交網站文本、視頻音頻等多類型分散存在，這就使得相比傳統的分析方法，如能以人工智能賦能投資研究領域，對海量非標準化的數據進行更精準的分析，將對於理解市場交易博弈的形勢具有巨大的價值。而在風控合規方面，如傳統的中後臺技術部門向前臺更多邁進一步，將業務、風控、合規更好地協同起來，也是有助於機構長遠發展的。
2、以完善的風險管理體系確保資金安全
獨立於業務的風險管理團隊、內置於業務條線的風控角色、交易策略與風控的有機融合、投資團隊間相對獨立的策略、投資組合的多元化、全公司對於風控的高度重視和大量投入，使得Citadel風控管理工作與業務發展良性配合，事前、事中、事後的全面風控，確保其投資及經紀業務在巨大的風險暴露和複雜的市場環境中達到利益與安全的平衡，雖然有着較高的槓桿水平，卻依舊能在極端市場環境下將風險與損失控制在一定範圍，並在長期保持良好的盈利水平。風險管理並非單個部門的工作，意識、經驗、人才缺一不可。做好風控，要從戰略上提高認識，從公司文化上給予重視，從運營的各個環節展開，從交易前切入和把握。
此外，Citadel風險管理中心的設置同樣引人深思，將交易、資金、運營與風險管理打通，通過實時數據分析與視覺呈現的結合，讓風險發現與管控的過程更可視化、更敏捷、更有效率，這也提醒我們，在注重風險管理的“落地”的同時，風險管理的“表現形式”同樣值得關注和提升。
3、強化合規意識與管理
如果說適用性良好的風控體系確保Citadel的對沖基金及做市業務能在各種市場環境下控制損失，那麼因合規不到位而遭受的損失其實更是完全可以避免的了，不論這合規問題的產生是出於客觀的信息系統問題還是主觀對於監管規則存在的僥倖心理或者理解不到位。
2015年，Citadel在中國的全資子公司上海司度賬戶被查，其實際控制的資產管理計劃作爲非主動管理型產品，沒有遵守交易半年後方能開立信用賬戶的規定，通過國內幾家券商違規開展融券交易，據統計，2015年1月至7月，司度累計成交金額 1655.72 億元，日均成交金額 11.66 億元，最終因頻繁申報或撤銷、涉嫌影響證券交易價格而被滬深交易所限制交易。這起事件直至今年才塵埃落定，於是有了本文開篇的一幕，Citadel爲此支付的行政和解金額高達6.7億元人民幣。而在2017年，Citadel Securities也爲其算法設計導致的實際交易定價機制與陳述不符而繳納了520萬美元的不當收益、超過140萬美元的利息和1600萬美元的罰款。
對於金融機構業務流程、信息系統及合規情況的監管持續存在，Citadel的經驗對於那些跨多國展業的機構來說尤其值得警惕，不論是通過加強與監管的交流還是藉助外腦抑或多渠道結合，證券基金從業機構應加深對於監管規則的理解，切實落實執行，重視相應的IT治理與IT審計工作，避免因合規問題給公司經營造成潛在損失。