關於行爲金融學話題的分享，可以看作是《價值爲錨：手把手教你建立投資體系》的番外篇。下面將關於情感偏差的主要內容整理出來，供各位參考。
相關的基礎知識可先參考《如何順利通關，15項反人性的投資歷練（前導篇）》以及《如何順利通關，15項反人性的投資歷練（認知篇）》。若已有所瞭解，則可以開始進行餘下這六項反人性的投資歷練。
我們已對九種常見的認知錯誤有所認識，除此之外，投資者還難免受到六種較爲普遍的情感偏差影響。這些情感偏見根植於大腦邊緣系統中，是人性的重要組成部分。它們能顯著地影響我們看待事物的第一反應，從而造成不自覺的行爲過失或投資決策的失誤。
不對等的厭惡損失偏差
前面曾提到，卡尼曼因提出前景理論而獲得了諾貝爾經濟學獎。該理論揭示了社會人對待風險的真實態度。
如上圖所示，投資者具有這麼一個參照點，在參照點的兩端會以不同的標準去衡量財富變化量。也就是說，投資者從心理上認爲，財富增長一單位所帶來的價值，比不上減少同一單位所帶來的負價值。這種對虧損賦予更高價值權重的結果，稱爲損失厭惡偏差。
在參照點的右邊，當投資者出現賬面盈利時，會更加認同“雙鳥在林不如一鳥在手”的說法，於是難以承受由利潤回撤帶來的不安，常在價格迴歸合理價值之前就急着將賬面盈利轉化爲確定的收益。
然而在參照點的左邊，投資者對待賬面虧損的態度卻有了巨大改變。從該圖可以看出，對於投資者來說，獲利一萬元帶來的心理價值難以抵消虧損一萬元所帶來的負面影響。在其眼裏，虧損的並不是賬面的一萬元，而是心理上的“兩萬元”甚至更多。因此，當面臨浮動虧損時，投資者就沒那麼容易“落袋爲安”了。
與理性人的風險厭惡特徵不同，在損失厭惡偏差的影響下，投資者在虧損時往往寄希望於或將出現的價格反彈，而不願將浮動虧損變成確定的虧損。更有甚者，爲了挽回浮動虧損，呈現出風險偏好的特性，希望通過承受更大的風險來扳回損失。
這種非理性的傾向很容易導致嚴重的後果。比如，在牛市終結之後，許多投資者並未基於審慎的研究，便在股價下跌的過程中盲目補倉以平攤成本，希望能在反彈中減少損失。可惜的是，浮虧往往越補越大。在過大的心理壓力下，投資者越發失去理性，甚至撬動高槓杆以求挽回損失，最終落得全盤皆輸的下場。
因此，損失厭惡偏差對於長期投資業績的影響是十分巨大的。由於投資者傾向於賣掉盈利的股票而長期持有虧損的股票，從盈虧抵減的角度上看，組合實現盈利的難度將明顯增加，即使能獲得正收益，投資組合的上漲潛力也會受到壓制。
不可一世的過度自信偏差
下面是過度自信偏差的定義。
過度自信本身是一個具有兩面性的影響因素。當人們面臨困難險阻時，過度自信有時能帶來正面迎接挑戰的勇氣，全力一拼說不定真能獲得成功。但在投資的過程中，這一偏差帶來的往往是負面的影響。因爲從組成結構上看，該偏差包含了兩個會影響投資決策的子偏差——知識幻覺偏差和自我歸因偏差。
首先，知識幻覺偏差特指那些由於高估自身知識水平、分析能力，以及獲取信息能力所帶來的偏差。與採訪司機駕駛技術的調查結果類似，A股市場中，投資者也普遍高估自己的投資能力。因此，投資者在進行分析判斷時，容易得出偏向極端的結果。一種情況是，預測結果的範圍過於狹窄，例如認爲某某股票的合理價格介於18元和20元之間，然後據此低買高賣。另一種情況是，對未知事件的結果過於篤定。例如認爲國家隊一定不會讓大盤跌破3000點，然後在這個位置大量買入。以上兩種情況在日常的投資實踐過程中並不罕見，而且越是缺乏經驗的投資者，越容易輕視投資領域的複雜性。
其次，自我歸因偏差是指，人們傾向於將成功的功勞歸於自己，而將失敗的責任歸於他人，從而不能客觀評價現實的偏差。當回顧過往的成功經歷時，人們更容易記起自己曾付出的努力，而對於失敗的經歷，則更容易記起他人的過失。這是一種由回憶偏向性所導致的偏差，會加重人們過度自信的心理特徵。
在過度自信偏差的影響下，投資者構建出的投資組合往往是次優組合。原因主要有以下四個。
首先，過度自信會令投資者低估風險的程度，並構建出具有較高風險的組合。股權投資本身具有很高的不確定性，如果不能正視這一客觀因素，往往很快就能感受到市場給予的教育。如果投資者“屢教不改”，則會在股市的浮沉中浪費大量寶貴的時間，延遲走上長期複利的正途。
所幸的是，國外學者熱維斯和奧戴恩通過研究發現，隨着交易次數的增加及交易經驗的積累，大多數投資者能修正對自身能力的認識，使過度自信的程度逐漸下降，最終做出更多理性行爲。儘管投資能力提升的過程中，免不了要向市場交學費，但我們能夠通過掌握一些重要的知識並借鑑他人的實踐經驗，來儘量降低交學費的金額以及頻率。
第二，過度自信的投資者高估了自我判斷的準確度，所以不會輕易放過擺在眼前的“致富機會”，導致持股過於集中的問題。當投資者重倉，甚至加槓桿持有某隻股票的時候，投資組合的分散化會不足，從而承擔過高的非系統性風險。
雖然社會盛行以輸贏論英雄、勝者爲王敗者爲寇的觀念，但時常冒着高風險賭一把的人，往往難以笑到最後。因爲這種方法如同在走鋼絲，有經驗的雜技演員甚至能在鋼絲上騎自行車或翻跟斗，看得觀衆目瞪口呆。但他也承擔着可怕的風險，表演一千次都沒事，但只要有那麼一次踩空而沒做好保護措施，後果便會不堪設想。因此，我們沒有必要去崇拜一些所謂大神，人家超高的短期收益是通過刀口舔血的方式，用全部本金爲代價換來的，對追求長期複利的投資者來說，並沒有太大的借鑑意義。
第三，由於投資者過於相信自己能獲得高於平均水平的收益，於是會出現過度交易的傾向。由於存在判斷錯誤的風險及額外的交易成本，往往會導致長期回報低於市場平均回報的狀況。其實在市場面前，大多數投資者都不過是滄海一粟，即使有天大的自信，也難以改變市場的運行狀態。所以，明智的做法是趕緊收起一切盲目的自信，腳踏實地以審慎的研究爲出發點，將投資決策建立在嚴密邏輯的基礎之上。
第四，投資者只有意識到自己的不足，並願意堅持學習和思考，才能不斷突破人生的高峯，所以成功的投資者常懷有空杯心態去看待事物的發展。而過度自信卻會使人固步自封，對風險的到來後知後覺。原因是過度自信會加強錨定偏差，投資者容易對自己的觀點賦予更高權重，並對新的市場信息反應不足，從而降低投資組合與時俱進的效率。
爲防止過度自信偏差帶來嚴重的後果，我們可以在落實投資行動前留有緩衝的餘地，並再次詢問自己，投資決策是否保持了中立客觀的角度？同時，建議對每次的交易情況進行記錄，列出分析判斷的邏輯，以便定期回顧檢查。養成投後總結的習慣有利於投資者早日降低過度自信的程度。
只顧眼前的自律偏差
自律偏差是指，人們在追求長期重要目標的過程中，由於缺乏自律而導致的行爲偏差。
在生活中有許多受該偏差影響的例子，比如減肥、戒菸、學習等。我們都明白體重超標會對身體健康造成危害、吸菸有可能導致肺癌等嚴重疾病、不斷學習才能持續成長，但每天面對這些問題的時候，由於短期的放縱能帶來酣暢淋漓的滿足感，於是很容易給自己找藉口而一再妥協，最終導致這些長期重要的目標難以實現。
千里之行始於足下，在金融領域更是如此。隨着年齡的增長，人們都會考慮到養老金的問題。要想在退休之後安枕無憂地享受生活，則需要在將來獲得足量且穩定的現金流。因此，人們需要在年輕的時候儘早做好資產規劃，通過定期儲蓄和投資來實現這一目標。但是，由於自律偏差的影響，人們卻容易產生過度的短期消費，從而犧牲可用於投資增值的本金數額。
缺乏自律的現象可用雙曲貼現函數來進行說明。雙曲貼現又稱爲非理性折現，用以描述人們寧願選擇價值較小的眼前收益，也不願意等待價值較大的日後回報的普遍現象。
如圖所示，當獲得價值的時間間隔越長，貼現因子就越小；反之亦然，且當時間間隔爲0時，貼現因子達到最大值1。由於主觀價值等於名義價值乘以貼現因子，結合貼現因子與時間間隔的關係，可知當前消費的滿足感最大，而日後回報的主觀價值卻明顯降低。
雖然下個月的1100元在名義上大於今天的1000元，但由於貼現因子在短期會快速下降，導致主觀價值會低於今天的1000元；而12個月後的1000元與13個月後的1100元相比，同樣具有較低的貼現因子，所以主觀價值相差無幾，反而有利於做出明智的選擇。這也符合人們“既然已經等了那麼久，不在乎多等一個月了，還可以拿更高的收益”的心理考量。
於是，在雙曲貼現的影響下，人們的短期考量常會壓倒長期的理性，甚至形成“今朝有酒今朝醉，明日愁來明日愁”的生活習慣，全然不顧積攢本金對長期投資的重要性。
一旦用於投資的本金被肆意揮霍，而投資者又需實現長期的收益目標，此時，投資組合將不得不承擔更高的風險以期換來更高回報。爲了降低自律偏差的影響，我們需要事先制定好合理的儲蓄計劃和投資計劃，並嘗試在兩者間取得平衡。不做任何計劃就進行投資，如同建造摩天大樓不用藍圖一樣，最終失敗的概率會顯著增加。
保持現狀偏差、稟賦偏差及後悔厭惡偏差
這三個偏差常被放在一起進行理解。下面，我們分別感受一下它們各自的切入角度。
對於投資者來說，如果不能克服保持現狀的慣性，就難以管理好投資組合的風險狀況，且不努力尋找新的投資機會，亦難使投資組合更好地增值。
在生活中，這是比較常見的情緒偏差。譬如當業主打算出售久居的房子，報出的售價往往會高於市場的合理水平；又比如商家推出的七天無理由退換策略，正是利用了稟賦偏差對消費者的影響。一旦消費者把商品帶回家使用幾天，即使感覺不太適用，也會在心理上產生不願退回的情感。
在投資方面，投資者在持有某隻股票一段時間後，容易對其產生特殊的情感，常因稟賦偏差而錯過最佳的賣出機會。同時，由於稟賦偏差的存在，投資組合也會因爲調倉不及時而產生風險錯配的問題。
在後悔厭惡偏差的影響下，投資者往往會變得過於保守，容易產生一些想法例如“決策了可能後悔，不決策也可能後悔，倒不如避開風險，持有低風險的資產”，或是簡單地對每一種資產買入相同的份額。事實上，這些逃避的方法會犧牲長期複利的效果，對實現投資目標造成負面的影響。
所謂知易行難，即使有時候我們明白什麼纔是正確的做法，但在落實行動的過程中，又會容易產生偏離。此外，在多次錯過正確的決策時機之後，投資者容易產生跟風的行爲。這時候，買入決策不再基於審慎的研究分析，而是關注媒體和輿論的熱點，參考身邊親朋好友的持倉動態，大家買什麼，自己也跟着買什麼。這種投資方法降低了所需承擔的責任，即使最終出現虧損，後悔情感的折磨也不至於太過強烈。
以上提到的保持現狀偏差、稟賦偏差及後悔厭惡偏差，雖然都易導致投資決策不作爲，但他們的本質上仍有所區別。保持現狀偏差是由於慣性所致，而稟賦偏差及後悔厭惡偏差則是有意識的選擇。稟賦偏差導致投資者在心理上對已持有的股票賦予了更高的無形價值，所以不會輕易賣出。後悔厭惡偏差則因害怕承擔決策錯誤的責任而選擇無所作爲。當這三種偏差同時對投資者造成影響，其威力不容忽視，這在一定程度上解釋了，爲什麼資本市場中的大多數投資者屬於後知後覺的類型。
如何面對兩大類偏差
至此，我們已對15項反人性的投資歷練有所瞭解，下面回顧一下。
瞭解它們還不夠，關鍵是如何在投資的過程中順利通關。解決的方法並不複雜，但需要我們身體力行去養成習慣。
下面這一表格的自測問題，能夠幫助我們更好地瞭解自身的心理特點。只有意識到自身存在的心理偏差，才能在實踐中有針對性地修正或適應。
大家可以保持到手機裏，在做重要的投資決策之前，拿出來逐一問問自己。
德國哲學家費希特曾說過：“使一切非理性的東西服從於自己，自由地按照自己固有的規律去駕馭一切非理性的東西，這就是人的最終目的”。在這場無盡頭的反人性歷練中，我們並不是要泯滅人性，而是需要找到合適的方法與之共存。既然情感偏差是人的本性，那麼在大腦邊緣系統這一層面，讓它盡情發揮也無妨。我們雖然不能直接控制大腦邊緣系統的化學作用，但是卻能發揮大腦額葉前區的控制作用，去規範自己的投資流程、建立較爲客觀的分析框架、設定合理的價值評估體系，並有效管理自己的行爲。
藉助額葉前區的力量，我們可以將人性困在籠子裏，讓它只能在限定的範圍內興風作浪。無論人性所致的各種偏差如何肆虐，我們都能通過事先制定好的一系列規則，在人性與實際交易行爲之間構築起一道隔離牆，使投資組合的構建與管理更加理性。當交易行爲不再聽令於人性的操控，而是根據有章可循的規則進行，長期投資收益的波動性就會顯著下降，而這些投資流程上的種種規則，彙總起來便是每個人所獨有的投資體系。
這次分享就到這裏，謝謝大家。
刺蝟偷腥
2019年1月8日